Kaiyun App下载 全站Kaiyun App下载 全站Kaiyun App下载 全站– 钢铁企业议价能力的相对下降 – 子行业众多，存在与型经济零相关，甚至负相关的子行业 – 部分公司存在技术优势，存在市占率提高、进口替代，甚至发现需求的可能性
• 社会废钢的逻辑为我国钢材保 有量的上升 • 自产下滑的逻辑为粗钢产量的 下滑
– Q6：若根据现金，行业大概怎么演化？ – 我们认为有四个步骤：首先，直接和银行融资受阻后发企业债；其次， 发债受阻后被动减产；再次，减产解决不了问题后被并购；最后，行业 并购大戏后的去产能 – Q7：什么开云体育 kaiyun.com 官网入口时间，才有催化剂？ – 我们 – 更准确地说，由于在股价已经充分地反应了这类预期，PE已经没有办法 看了，而PB已经打到底位时。如果对未来的预期有变，其顺序为：
– 钢材保有量的提高 – 特钢等新兴材料的发展，需废钢的支撑 – 2009年汽车、家电回收之后，该行业已经守整发展
– – – – – – – 目前行业350亿元、利润100亿元 2015年分别650亿元、180亿元 被批准400家左右，其它类型约2000家 法律法规的滞后性;废旧零件的利益驱动 机械化程度体现不同公司的技术能力 行业新法律法规的出台，为最大的催化剂 在现有条件下，依赖机器化在各大城市快速 复制的模式，有望在保持高利润的情况下， 也有望得到政府的扶植
– Q1：需求和盈利同时下降，或仍在低迷的过程中，为什么股价上涨？ – 我们认为原因为股价是否已经完全反映悲观的预期，并有催化剂
• 基本面层面，市场一致预期为微观上的企业破产，中观上的行业去产能 • 财务层面，现金流量表代替资产负债表和利润表成为最关注指标 • 市场层面，估值失去意义
• • • • 社会废钢：量增长11%，价降1% 其中汽车回收子行业盈利增长20%，逻辑为量增长20%以上 逻辑为效率的提升、费用率的降低，将抵消价格下滑的影响 上述两项降低的原因为基于政策的支持，及优质资金的介入
收入 废旧轮胎 废钢 废铝 废铜 各类塑料 各类纤维 其它 成本 购车成本 材料购置费 设备维护费 设备折旧成本 动力费 人工 其它成本 毛利率 费用 管理费用 财务费用 销售费用 利润 税前利润 净利润
推荐建 筑钢材 看好矿价、 冷轧 继续看好 矿石 看好全体 钢铁行业 关注资金 风险 看空冷轧
图表3 94钢铁股走势仍弱于大盘，但95-96年明年强于大盘 单位：元/股，点
股价的走势：减产之后，并购之前有机会 依据为93-99年的我国钢铁，及 日本去产能化时钢铁两方面的 情况，具体请参见后面的PPT 人均钢产量影响的是 1、去产能的时间 2、股价反弹的高度 集成以上内部 挖潜的散点， 4 即能快速提升 盈利水平的手 段
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– – 必要生产资料的瓶颈，是未来最大的利润增长点，除设备、资源、资金外，人力是另外一个最 重要的生产要素 同时相关配套的完善，特别是目前关注较小的环保——从可操作性来看目前主要指废钢，也有 望在整体产业链中的利润占比持续上升 如上一节所述，耗材、能源、人工替代、系统集成也是未来发展的重点
– 美国废钢冶炼的比例为50%以上，欧洲40%以上 – 我们仅为10%左右
我们判断废钢环节未来的盈利空间有望达到500亿元，而目前仅100亿元不到
1、钢价下跌，有业绩， 估值取决于版块 2、部分下游和链 条零相关，甚至负相关 3、部分主题性机会
耗材使用量下降、能耗 下降、人工替代和系统 集成等内部挖潜的环节， 则是寻找与钢铁相关行 业的思路
注：以上为经验数据，但除操作成本、劳动生产率取值较难外，其余皆找到数据印证
– 原料为钢铁，故钢价下跌对其利润影响逻辑上偏正面 – 订单质量：下游对产品的其它要求高于价格要求
– Q3：三者的如何统一理解? – 我们认为去产能为行业好转的前提，估值为市场情绪，但根源为现金： 现金周转不灵导致行业上的去产能；资产利润两表的被忽视，导致PE、 PB等估值失去意义 – Q4：可跟踪现金的指标？ – 我们认为三个指标可以跟踪：现金净流出/主营收入，应付工资或工资总 额，应付帐款。 – Q5：以上指标到什么程度时才能算现金周转不灵？
只是针对93-99年我国钢铁行业，可能有个疑虑，便是人均钢产量不一样 但针对73-83年10年间的日本钢铁，也有类似的经历
– 三个逻辑有核心技术：技术、市占率小、因净利率高故产能扩充快 – 股价驱动为订单和产能收购，风险为市场推广。当前给15-20倍估值，13元可买入
首先，股价充分反开云体育 kaiyun.com 官网入口应悲观预期，预期可能会好转，PB回复至合理的 阶段； 其次，随着市场对未来见底预期的充份认识，PB继续上升； 再次，盈利的持续好转，将PE值提升； 最后，利润表推动，EPS和PE共同推动股价上升。
铁矿石价格将下降，过去废钢价格走势与铁矿石相关性最强 – 逻辑为钢铁的产能，表现为替代性 与国外废钢价差将缩小 – 国内供给增加后，我国的人力成本低于国外，把运费部分抹平 国内废钢流通环节偏多，盘剥过多的利润 – 逻辑上其为结果，上两部分为真正的原因 – 除钢厂终端回收价格较社会初售价格价差较大外，甚至如汽车回收环节毛利率50%——后续将详细说明 铁矿石、国内废钢、美国废钢从06至11年高点年复合增长率分别为15.60%、20.98%、10.68% 铁矿石预计下降5%，由于铁矿石产能原因，废钢下降应低于矿石 预计美国废钢保持平稳，目前距美国的海运费50元/吨，假设与美国废钢价格一致
主要指拆解公司和其设备提供商 其利润占比也最大 主要指使用电炉的环节 利润相对较大的为电炉耗材和相 关环保设备
废钢较转炉冶金的优势比较一览 省1/3～1/2 短1/2 低1/4 低1/2 少冶金渣40% 占地面积 劳动生产率 废弃物 废气 水污染 小1/2～3/5 高1～3倍 减少97% 减少86% 减轻76%
– – – – 体量相对较小，与下游为多对一或多对多的关系 一般无核心技术，但质量稳定性对订单，乃至客户的稳定影响重大 而有无稳定的客户，是利润是否可持续的保持 故产能投放前，是否存在目标客户，甚至有订单非常重要
– 钢铁行业在93年有一波政府 性质的“拉郎配”，但在96 年开始，97年并购大戏开幕
– 在94、95年有减产之后，96 年并购之前，钢铁股有超越 大盘的机会
• 电炉冶炼、转炉温度的调节 • 电炉比例取决钢种的合金量 • 转炉一般维持在5%左右
– 我们对公司的态度经历过“看好” “一般” “再次看好”的三个过程
• • • 第一次看好原因为下游为食品、医疗和电子 不看好的原因为电子领域中的光伏下跌比较明显 现在看好的原因为电子已稳住，医疗领域发展势头较好
• • 国内唯一石油天然气输送全覆盖的公司，相比普通民营企业具备更多的优势，近两年产能持续增长，客观 上也存在订单消化的迫切需求 2012-2014年EPS0.34、0.43、0.56元，对应PE为22、17、13倍。但中期业绩增长68%，年化二季度业 绩0.45元，在炒作页岩气时有业绩基础作为支撑 最大的逻辑为四川公司的布局，即区域优势（主要逻辑为运费节约） 二季度业绩低于预期，原因为新疆产能释放较慢，受低端建筑管材拖累 与两者用在页岩气运输不一样的是，常宝主要用在页岩气开采 技术合格，但中石油中石化订单可使其产能达到满产，从订单角度短期内短期利好有限
废钢领域因为属于上游，其逻辑为替代矿石，即从采矿环节获取利润 在不考虑国外进口矿巨大利润的情况下，仅考虑国内矿盈利，废钢便有巨大 的增长空间
–2001年《报废汽车回收管理办法》 –场地大于5000平方米、每年大于500辆、人员大于20人 –经济贸易管理部门(《开云体育 kaiyun.com 官网入口资格认定书》)公安机关申领《特 种行业许可证》 –故公司个数主要由公安机关决定
